CUESTIONES JURÍDICO-PÚBLICAS AL HILO DE LOS CASOS DE BANKIA Y LAS PARTICIPACIONES PREFERENTES
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CUESTIONES JURÍDICO-PÚBLICAS AL HILO DE LOS
CASOS DE BANKIA Y LAS PARTICIPACIONES
PREFERENTES
Beatriz Belando Garín1
Profesora Titular de Derecho Administrativo
Universidad de Valencia/Estudi General
I.INTRODUCCIÓN
En el último año y medio venimos asistiendo a una serie de escándalos
financieros (entidades de crédito que falsean o no facilitan información sobre productos
complejos, entidades que salen a bolsa y posteriormente son rescatadas etc.), y que más
allá de la crónica periodista merecen una pausa reflexión desde el punto de vista
administrativo.
Para comenzar es necesario recordar un elemento fundamental que justifica esta
reflexión jurídico-pública, en todos los casos se ha producido un daño en la confianza
que los ciudadanos poseen en el buen funcionamiento del mercado de valores, elemento
sin el cual el mercado de valores no puede servir de vehículo de financiación de las
empresas. Sin confianza no hay mercado de valores.
Desde la aprobación de la de la legislación norteamericana sobre valores (la
Exchange Act de 1933 y la Securities Exchange Act de 1934, que creará la agencia
administrativa de supervisión, la Securities and Exchange Commission) la regulación
administrativa de los países occidentales ha ido dirigida a proteger esa confianza
utilizando para ello la política de transparencia. Como es conocido el fundamento de
dicha política legislativa es lo que la doctrina norteamericana denominó el mito del
hombre corriente bien informado (myth of the informed layman) y que implica partir de
la capacidad del inversor medio para comprender y utilizar correctamente la
información que se le facilita para realizar decisiones de inversión razonables. De esta
forma las empresas con mejores resultados y más eficientes son las que obtendrían
1
Beatriz.Belando@uv.es
1mayor financiación en el mercado2. Esta política adolecía de una deficiencia, la
incapacidad del inversor no cualificado para comprender la información que se le
facilitaba. Es por ello que desde mediados de los años 90 en EEUU y desde 2002 en
España, se apuesta por completar la transparencia con un liderazgo público en la
formación de los ciudadanos en los conocimientos financieros fundamentales3.
En nuestro país en la actualidad, la transparencia se traduce en la Ley 24/1988,
de 28 de julio (LMV) por ejemplo, en la obligación de divulgar un folleto informativo
(art. 28 LMV) en el caso de las emisiones de valores y al que se impone un contenido
mínimo para que el inversor puede formar una visión real de la empresa. En el caso del
mercado secundario de valores, por ejemplo, se obliga a las empresas con valores
admitidos a cotización a difundir determinada información de carácter relevante y que
pueda incidir en la cotización (art. 82 y 89 LMV), como la adquisición de
participaciones significativas, el gobierno corporativo de las empresas, etc.
El sistema se completa con la creación de diversos registros administrativos de
carácter público (art. 92 LMV). Estos registros administrativos carecen de eficacia
pública registral, es decir, la CNMV no se responsabiliza del contenido y veracidad de
la información en ellos contenida, sino exclusivamente de que la misma cumple con los
requisitos legales y reglamentarios (art. 92 in fine LMV).
Partiendo de este presupuesto inicial, tanto el supuesto del fraude de las
participaciones preferentes como la salida a Bolsa de Bankia, cuestionan directamente la
transparencia como sistema de protección pública del inversor, fundamento último de la
regulación pública en este mercado, aunque las implicaciones jurídicas de uno y otro
supuesto sean diversas. Es por ello que las analizaremos de forma separada.
2
Es este sentido puede consultarse las guías divulgativas que elabora la propia CNMV y que son
accesibles desde su página web o las programas pilotos de educación financiera en las escuelas de las que
da noticia la Memoria de la CNMV de 2011.
3
Este el sentido igualmente de las recientes reformas acontecidas a uno y otro lado de Atlántico, dirigidas
a reforzar la protección de los inversores/depositantes conscientes de la interrelación entre la actual crisis
financiera y la complejidad y escasa formación e información de los sujetos que acceden a estos
mercados. En el caso norteamericano ha dado lugar a la aprobación en julio de 2010 de la Dodd-Frank
Wall Street Reform Act, cuyo objetivo es, entre otros, proteger a los consumidores de servicios financieros
mejorando la transparencia del sistema financiero. En el caso europeo, la Directiva del 2009 (2009/11/CE,
de 16 de septiembre) y la Ley 32/2011, de reforma del mercado de valores, que la traspone, constatan
como causas de la citada situación económica la información asimétrica entre originador o patrocinador
de la titulación (más informado sobre las características del producto) que el inversor mucho menos
informado y desconocedor en muchas ocasiones del alcance del riesgo asumido.
2II. LA OBLIGACIÓN DE INFORMACIÓN DE LOS INTERMEDIARIOS
FINANCIEROS (LAS PARTICIPACIONES PREFERENTES Y LA
CLASIFICACIÓN DE LOS INVERSORES).
El supuesto de hecho que da lugar a nuestra reflexión es la comercialización a
partir de 2003 de participaciones preferentes por las entidades de crédito a inversores no
cualificados, desconociendo éstos las condiciones de los productos que adquirían. Las
participaciones preferentes4 constituyen un instrumento de financiación de naturaleza
híbrida que posee características propias tanto de capital como de deuda. Su regulación
se encuentra en la DA 2ª de la Ley 13/19855, y son calificados como productos
complejos destinados a inversores cualificados6 capaces de comprender los riesgos de
dicha inversión. Por el contrario, estas participaciones han sido comercializadas por
numerosas sucursales de entidades de crédito a pequeños inversores sin ser
convenientemente informados de las características de dichos productos7. Esto ha dado
lugar a numerosas reclamaciones de los ciudadanos a los que hasta el momento la
CNMV no ha dado una adecuada solución.
4
La CNMV las define como valores emitidos por una sociedad que no confieren participación en su
capital ni derecho de voto. Tienen carácter perpetuo y su rentabilidad, generalmente de carácter variable,
no está garantizada, el portal del inversor, www.cnmv.es/PortalInversor. Estos valores se negociaban en
el AIAF, que constituye un mercado de renta fija. Precisamente, su falta de negociación en las bolsas de
valores ya había recibido una dura crítica por parte de la doctrina, FERNÁNDEZ DEL POZO, L., Las
participaciones preferentes, Thomson /Civitas, Madrid, 2005, p. 116.
5
Las características de las participaciones preferentes, podemos resumirlas en: 1) Pueden ser emitidas
tanto por la entidad de crédito dominante de un grupo de entidades de crédito como un filial unipersonal;
2) Dan derecho a una remuneración predeterminada de carácter no acumulativo, cuyo devengo está
condicionado a la existencia de beneficios distribuibles en la entidad de crédito dominante o del grupo; 3)
Tiene carácter perpetuo; 4) En los supuestos de liquidación o disolución, dan derecho a obtener
exclusivamente el reembolso de su valor nominal, si bien, se sitúan a efectos de prelación de créditos,
inmediatamente detrás de todos los acreedores; 5) No otorga ningún derecho político; 6) no otorgan
ninguna clase de derechos de suscripción preferente sobre futuras emisiones; 7) se establece un límite de
misión para las entidades de un 30% de sus recursos propios; 8) se requiere la cotización de las
participaciones preferentes en mercados secundarios cotizados; 9) se consideran recursos propios de la
entidad, BUENO, N./GIRBAU, R./YBAÑEZ, Y., “Fusión de cajas de ahorros, participaciones preferentes
convertibles en cuotas participativas y fondo de reestructuración ordenada bancaria”, Revista de Derecho
del Mercado de Valores, nº8, 2011, pp.11-12.
6
La LMV alude a este tipo de cliente como “cliente profesional”.
7
Según estimación realizada por la Asociación de Usuarios de Bancos, Cajas y Seguros (ADICAE), las
entidades financieras españolas han emitido 25.962 millones de euros en participaciones preferentes
desde 1999, y cerca de la mitad, 12.876, se emitieron desde 2007 a 2011, publicado en www.iustel.com,
7/2/2012.La justificación del aumento reciente de estas emisiones se debe en parte a la necesidad de las
entidades financieras de aumentar sus recursos propios lo que ha provocado que estas acudan a sus
clientes minoristas para comercializar productos híbridos.
3El trasfondo jurídico de estas reclamaciones es por un lado, el incumplimiento
por parte de las empresas de servicios de inversión8 (en este caso las entidades de
crédito) de las obligaciones de información a los inversores y de otro, la respuesta
pública de la autoridad reguladora ante las reclamaciones de los consumidores.
Comenzando por las obligaciones de información, éstas se contienen en el art.
79 bis de la LMV incorporado por la Ley 47/2007 (por la que se trasponía al
ordenamiento jurídico español la Directiva 2004/39/CE, MiFID9) y en el RD 217/2008,
de 15 de febrero. La nueva regulación impone a los agentes del mercado, entre los que
se encuentran las entidades de crédito en la medida en que realicen actividades
reguladas por el mercado de valores10 (art. 65.1.3 LMV), la obligación de clasificar a
sus clientes según sus conocimientos financieros (art. 79.bis LMV) y adecuar la
información financiera que se les facilita así como los consejos de inversión, a cada
categoría de cliente11. El fundamento una vez más, es garantizar que el inversor realice
decisiones de inversión razonables con el objetivo de lograr un mercado eficiente. En
definitiva, proteger al inversor para salvaguardar al mercado.
La clasificación que realiza la ley de 2007, así como el reglamento de 2008, se
basa en la distinción entre cliente profesional y minorista, destinando la mayor parte de
las medidas de protección a este último grupo. Por cliente profesional podemos entender
aquellos a los que se les presume la experiencia, conocimientos y cualificación
necesarios para tomar decisiones de inversión y valorar correctamente sus riesgos (art.
8
Los sujetos obligados a cumplir con los deberes de información son las empresas de servicios de
inversión (art. 62 LMV) y el resto de entidades que participan en este mercado, esto es, las entidades de
crédito y las instituciones de inversión colectiva (art. 65). En el caso particular de las entidades de crédito
hay que señalar que las nuevas reformas europeas y españolas pretende establecer un sistema de
protección equivalente para los consumidores de servicios financieros con independencia de que estos
sean bancarios, de seguros o bursátiles. En este sentido es ilustrativa la Ley 2/2011, de 4 de marzo, de
economía sostenible, que ha impuesto a la entidades de crédito la obligación de realizar un adecuada
evaluación de los clientes, a lo que ha seguido la Orden EHA/2899/2011, de 28 de octubre de
transparencia y protección del cliente de servicios bancarios, y más recientemente la Circular del Banco
de España 5/21012, de 27 de junio.
9
Esta Directiva se encuentra en fase de revisión, habiéndose realizado una propuesta de reforma por parte
de la Comisión Europea el 20 de octubre de 2011 entre cuyas novedades se encuentra un reforzamiento
del deber de información y transparencia de las entidades que operan en este mercado, con especial
atención a las entidades de crédito.
10
No se encuentran sujetas a esta regulación operaciones estrictamente bancarias como pueden ser la
recogida de un talonario o la apertura de una cuenta corriente. Sobre el alcance de la reforma a las
entidades de crédito, vid. URÍA FERNANDEZ, F., “La aplicación de la MIFID a las entidades de crédito.
Una aproximación a partir del Anteproyecto de Ley de Modificación parcial de la Ley del mercado de
valores”, RDBB, nº 106, 2007, pp. 41-81.
11
Esto es, se trata del reflejo de la máxima inglesa “conoce a tu cliente”. Sobre esta cuestión vid. ESPÍN
GUTIERREZ, C., “La clasificación y la evaluación de los clientes-inversores en la reforma de la Ley del
mercado de Valores” Economía, nº 66, 2007.
478.bis.2 LMV), a los que la Ley clasifica a su vez en cinco grupos aunque cabe
agruparlos en dos12: los clientes profesionales per se (art. 78.3.a) a d) LMV) y los
clientes profesionales por decisión del inversor, esto es, previa solicitud (art. 78.bis.3.e)
LMV). Los clientes profesiones per se se clasifican a su vez en:
1. Entidades financieras y a las demás personas jurídicas que para poder operar
en los mercados financieros tienen que ser autorizados o regulados por los
Estados13.
2. Los Estados o Administraciones regionales, organismos públicos que
gestionan deuda pública, los bancos centrales y los organismos
internacionales y supranacionales
3. Los empresarios que reúnan determinados requisitos contenidos en el art.
78.3.c) LMV.
4. Los inversores institucionales que tiene como actividad principal la de
invertir en valores ou otros instrumentos financieros, tales como las
instituciones de inversión colectiva y sus entidades gestoras
En cuanto a los clientes minoristas, la Ley los define por exclusión, son aquellos
que no se consideran profesionales (art. 78.4 LMV).
Partiendo de esta clasificación la Ley establece diversos niveles de información
a los inversores contenidos en el Capítulo I del Título VII de la LMV (art. 79 y ss
LMV). Para determinar a quien alcanza cada obligación, la empresa de servicios de
inversión debe evaluar a sus clientes para determinar si corresponde a un cliente
profesional, o por el contrario, se trata de un inversor no cualificado. Con este objetivo
la Ley impone el denominado test de idoneidad dirigida a determinar el tipo de cliente
al que dirige su asesoramiento (art. 79.bis LMV y art. 72 del RD 217/2008), y el test de
conveniencia, que viene referido a los conocimientos del cliente sobre la operación o
producto financiero solicitado (art. 79.bis.1 p. LMV). En este último caso la
información es más concreta, y no alcanza a la situación financiera y a los objetivos del
12
En este punto seguimos a ESPÍN GUTIERREZ, C., “La clasificación y la evaluación de los clientes-
inversores en la reforma de la Ley del mercado de Valores” Economía, nº 66, 2007.
13
Dentro de este grupo se encuentran las entidades de crédito, las instituciones de inversión colectiva, las
empresas de servicios de inversión, las entidades aseguradoras, los fondos de pensiones etc. (art. 78.3.a.)
LMV).
5cliente como en el caso anterior14. De la evaluación de la conveniencia se exceptúan en
todo caso, determinadas operaciones realizadas con instrumentos financieros no
complejos y realizados a instancia del cliente (art.79.bis.8 LMV), tales como las
realizadas con valores negociables.
El incumplimiento de las obligaciones del art. 79 bis LMV entre las que se
encuentra el test de idoneidad del apartado 6 y de conveniencia, apartado 7, constituye
una infracción muy grave (art. 99 z) bis)), grave cuando la inobservancia sea ocasional o
aislada (art. 100.t)) y como infracción leve si se trata de un incumplimiento singular
(art. 101).
A pesar por tanto de la contundente respuesta pública que legalmente se prevé
para el incumplimiento de las obligaciones de examen previo del inversor, lo cierto es
que en 2011, la CNMV sólo abrió dos expedientes sancionadores a entidades de crédito
por la presunta comisión de infracciones muy graves15. Como en otras ocasiones, la
respuesta de la Administración ante estas malas prácticas, ha venido dado por vías
informales al margen de los cauces sancionadores, lo que explica en parte el escaso
número de expedientes abiertos. En concreto, la CNMV elaboró en mayo de 2009 un
documento sobre buenas prácticas en la comercialización de instrumentos financieros y
entre otros aspectos se enfatizaba la relevancia del cumplimiento de la normativa
vigente sobre la evaluación de la convivencia, al que siguió un programa de seguimiento
y de inspección durante el 2011. A pesar de las diversas incidencias detectadas16, sólo se
abrieron en 2011 cuatro expedientes sancionadores, resolviéndose un porcentaje menor
(un 8%) a través de rectificaciones de las empresas. Estas rectificaciones incluían entre
14
ESPÍN GUTIERREZ, C., “La clasificación y la evaluación de los clientes-inversores en la reforma de
la Ley del mercado de Valores”, Economía, nº 66, 2007.
15
Informe anual de la CNMV, 2011, p. 201, accesible desde www.cnmv.es.
16
La CNMV las concreta en las siguientes: 1) mal planteamiento de los cuestionarios de conveniencia,
por ejemplo no se analizaba la formación académica de los clientes o que contenían deficiencias al
analizar la experiencia inversora en instrumentos financieros; 2) el planteamiento incorrecto del test de
idoneidad en casos, en los que en ocasiones, no se analizaban los conocimientos o experiencia de los
clientes; 3)los errores en la clasificación de instrumentos financieros que, en ocasiones, se catalogaban
como no complejos, cuando en realidad sí lo eran; 4) la determinación incorrecta del contexto general en
que se tramitaron algunas operaciones sobre instrumentos financieros, como, por ejemplo, en casos en los
que, con carácter general, se asumía que todas las operaciones sobre instrumentos no complejos se
realizaban por iniciativa del cliente y por tanto en el ámbito de “sólo ejecución”; las deficiencias en las
información facilitada a los clientes respecto a las características de los instrumentos comercializados, de
forma que no siempre se presentó una información equilibrada en la que se resaltasen los riesgos
inherente a dichos instrumentos o no les facilitó una información suficiente sobre los incentivos
percibidos por la entidad comercializadora; los conflictos de interés no resueltos en la comercialización
de ciertos productos financieros”, Informe anual de la CNMV, 2011, pp. 173-174.
6otras el canje de las participaciones o en ocasiones la compensación económica del
cliente.
Ante estos datos no puede afirmarse precisamente que la actuación de la
Administración ante estas prácticas haya sido contundente apostando una vez más por la
colaboración con las empresas para solventar las deficiencias detectadas. Aunque, en
principio esta política regulatoria puede ser conveniente para infracciones leves17 o
puntuales, es claramente insuficiente en supuestos como los descritos donde estamos
ante infracciones graves o muy graves que han afectado gravemente a la confianza
depositada por los pequeños inversores en las empresas de servicios de inversión, y por
ende, en el correcto funcionamiento de este mercado. Como ya afirmamos en el
pasado18, las sanciones administrativas implican una importante injerencia en la esfera
de los ciudadanos justificada únicamente por la protección de determinados bienes
jurídicos. Ahora bien, en las ocasiones en que los intereses públicos lo requieran,
cuando indudablemente es el caso analizado, su ejercicio debe ser rápido y
contundente19.
III. LAS RESPONSABILIDADES PÚBLICAS EN LA OFERTA DE
VENTA DE ACCIONES
En fechas muy recientes hemos asistido a un nuevo episodio que ha vuelto a
poner en cuestión la muy ya dañada confianza de los inversores en el mercado de
17
Hay que recordar que desde la modificación de la Ley del mercado de valores por la Ley 2/2011, de 4
de marzo, de Economía sostenible, es posible no incoar un expediente sancionador por la comisión de
infracciones leves (art. 107 LMV).
18
BELANDO GARÍN, B., La protección pública del inversor en el mercado de valores,
Thomson/Civitas, 2004, p. 153.
19
En cualquier caso, la solución ha venido dada finalmente por el legislador a través del reciente Real
Decreto-Ley 24/2012, de 31 de agosto, de reestructuración y resolución de entidades de crédito. Dicha
norma dispone en la D.A 13º: “La comercialización o colocación entre clientes o inversores minoristas de
emisiones de participaciones preferentes, instrumentos de deuda convertibles o financiaciones
subordinadas computables como recursos propios conforme a la normativa de solvencia de entidades de
crédito, exigirá el cumplimiento de los requisitos siguientes: a) La emisión ha de contar con un tramo
dirigido exclusivamente a clientes o inversores profesionales de al menos el cincuenta por ciento del total
de la misma, sin que el número total de tales inversores pueda ser inferior a cincuenta, y sin que sea de
aplicación a este supuesto lo previsto en el artículo 78 bis.3.e) de la Ley 24/1988, de 28 de julio, del
Mercado de Valores; b) En el caso de emisiones de participaciones preferentes, o instrumentos de deuda
convertibles de entidades que no sean sociedades cotizadas, en los términos del artículo 495 de la Ley de
Sociedades de Capital, el valor nominal unitario mínimo de los valores será de 100.000 euros. En el caso
de las restantes emisiones, el valor nominal unitario mínimo será de 25.000 euros. La presente disposición
tiene la consideración de norma de ordenación y disciplina del mercado de valores, constituyendo su
incumplimiento una infracción muy grave conforme a lo previsto en el título VIII de la Ley 24/1988, de
28 de julio”.
7valores español. Nos referimos a la salida a bolsa de Bankia el 20 de julio de 2011 y al
desplome de sus acciones muy por debajo del precio fijado para su lanzamiento bursátil.
Ante esta situación no han sido pocas las voces que se han levantado para exigir
responsabilidad administrativa a las autoridades reguladores (Banco de España y
Comisión Nacional del Mercado de Valores). La cuestión desde luego no es nueva,
recuérdese por ejemplo, los casos de Afinsa, AVA, Fórum Filatélico, y al que se suma
ahora Bankia. En el supuesto actual, y a diferencia del resto de ejemplos
mencionados20, se trata de una emisión de valores, es decir, de una operación en el
mercado primario que no cumplía con los requisitos exigidos por la numerosa
normativa sobre las mismas.
Para la exigencia de responsabilidad administrativa a la CNMV por defectos de
supervisión, es preciso tener en cuenta en cualquier caso, que como toda
responsabilidad por culpa in vigilando se trata de una responsabilidad siempre
concurrente con terceros. A la Administración sólo se le imputa el daño en la medida en
que la omisión de supervisión haya permitido la producción del mismo. Por tanto, para
establecer dicha responsabilidad, primero es necesario identificar el deber jurídico
impuesto a la Administración. Segundo, establecer la existencia de un funcionamiento
anormal (en estos casos la responsabilidad objetiva está descartada) lo que conlleva
evaluar la conducta exigible a la Administración en cada momento. Y finalmente,
establecer la capacidad de la Administración para evitar el resultado. Si la actuación
administrativa no hubiera impedido la producción del daño, no puede entenderse que la
acción omitida sea concausa del daño. Ha de establecerse que la acción u omisión
administrativa haya contribuido, aún en medida mínima, al resultado dañoso” (SAN de
30 de enero de 2004, FJ5º).
Por tanto, para determinar la posible responsabilidad de la autoridad reguladora
en este asunto es necesario delimitar las competencias asumidas por la Administración
en esta operación financiera, partiendo de la libertad de emisión reconocida en el art. 25
LMV.
Desde la aprobación de la Ley 24/1988, por la que se modernizó nuestro
mercado de valores, la admisión al mercado primario de valores no se encuentra sujeta a
autorización administrativa previa, siendo necesario simplemente cumplir ciertos
20
SSAN de 30 de enero (RJ 2004, 284109) y 21 de abril de 2004 (RJ 2004, 866), SSTS 16 de mayo de
2008, 9 de octubre de 2008 (RJ 2008\5645), 27 de enero de 2009 y 31 de enero de 2012.
8requisitos entre los que se encuentra la admisión a bolsa y el registro del
correspondiente folleto informativo21. En este proceso, la Administración se limita, de
un lado, a recibir y registrar la información exigida por la normativa, esto es, las cuentas
anuales del emisor ( art. 12 del 1310/2005, de 4 de noviembre) y los documentos que
acrediten la sujeción del emisor y de los valores al régimen jurídico que les sea de
aplicación (Orden MEH/354/2004), y de otro, a aprobar y registrar el folleto
informativo, instrumento fundamental en la protección de los inversores dado que en el
se contiene toda la información para adoptar una decisión de inversión razonada22.
En cuanto al alcance de la labor de la Administración en este aspecto, es preciso
destacar que la Administración no es un mero observador de la emisión, limitándose sin
más a transmitir al mercado la información que reciba de la entidad, pero tampoco
realiza una fiscalización exhaustiva de los datos recibidos. La labor de registro requiere
de una comprobación pública de la legalidad de la operación, que en ningún caso
implica un control exhaustivo de la misma. En realidad podríamos afirmar que realiza
un control de “apariencia de legalidad” dado que sólo puede denegar el registro si
aprecia infracciones muy graves del ordenamiento jurídico. Así lo afirmó por ejemplo,
la sentencia del Tribunal Supremo de 9 de octubre de 2008 donde se recuerda,
“El supervisor del mercado de valores no tiene por qué analizar los acuerdos
mercantiles de emisión desde todos sus puntos de vista, incluidos los relativos a su
mayor o menor acomodación a cualquiera de los preceptos de la Ley de Sociedades
Anónimas. En el régimen de verificación y registro prescrito por el Real Decreto
291/1992 (después sustituido por el Real Decreto 1310/2005, inaplicable ratione
temporis a este litigio) la Comisión Nacional del Mercado de Valores sólo debía
comprobar si, además de los aspectos formales y la suficiencia de la información
facilitada por el emisor, dichos acuerdos no incurren en las "muy graves infracciones
del ordenamiento jurídico" que, además de serlo, perjudiquen los intereses de los
inversores o discriminen a éstos. Cualquier otra supuesta infracción de las leyes queda
fuera de su función verificadora, sin perjuicio de que para impugnar los acuerdos
mercantiles de ampliación de capital y emisión de valores disponen los accionistas de
los cauces procesales de impugnación ante la jurisdicción competente”
21
CIDONCHA MARTÍN, A., “Los mercados de valores: primario y secundarios. Las bolsas de valores”,
en Derecho de la regulación económica. El mercado de valores, Iustel, 2010, pp. 136 y ss.
22
Esto explica los esfuerzos continuados que realiza el legislador comunitario para hacer más
comprensible este documento.
9La Administración por tanto, sólo realiza un “control limitado de legalidad”.
Dado que a la Administración le corresponde un control no exhaustivo de la legalidad
de la operación, será muy poco probable la existencia de responsabilidad administrativa
en caso de que se demuestre posteriormente la existencia de infracciones del
ordenamiento jurídico, dado que tal y como ha recordado el Tribunal Supremo en su
sentencia de 16 de mayo de 2008 (RJ 2008, 2756): “La función que la Ley encomienda
a la CNMV es supervisar e inspeccionar los mercados de valores y, en los términos ya
explicados, asegurar la transparencia de los mismos. En ningún caso puede concebirse
a la CNMV como garante de la legalidad”. Esto no quiere decir que no sea posible la
existencia de responsabilidad administrativa por omisión de supervisión, especialmente
a tenor de las significativas potestades que posee para comprobar la veracidad de la
información facilitada por los emisores, entre otras la posibilidad de requerir al emisor
información complementaria (art. 24.4 RD 1310/2005) o la potestad recogida en el art.
85.i) LMV de “adoptar cualquier tipo de medida para asegurarse que las personas y
entidades sometidas a su supervisión cumplen con las normas y disposiciones
aplicables, o con los requerimientos de subsanación o corrección realizados, pudiendo
exigir a tales personas y entidades, a tal fin, la aportación de informes de expertos
independientes, auditores o de sus órganos de control interno o cumplimiento
normativo”.
De todo lo anterior cabe concluir, que la Administración garantiza una
determinada cantidad de información, pero no la veracidad de dicha información. Por
tanto ¿es realmente razonable confiar en la bondad de una información por el simple
hecho de haber recibido el beneplácito administrativo? Es cierto, que las facultades
otorgadas a la Administración para requerir mayor información, incluso de negar la
inscripción de la operación no deja de ser un obstáculo importante para operaciones
poco rentables para el inversor, pero lo cierto es que su intervención no constituye un
escudo inquebrantable tras el que protegerse y en el que depositar la confianza del
mercado. Son conocidas las labores de ingeniería contable que continuamente se
realizan y frente a las cuales la CNMV no está suficientemente preparada para combatir
y pese a todo seguimos confiando. Por tanto, quizás debamos de partir del hecho que
cualquier operación en este mercado conlleva un porcentaje de riesgo e incertidumbre
que la presencia administrativa no puede subsanar. Este desde luego evitaría posteriores
sin sabores y desgraciadas sorpresas.
10IV. CONCLUSIONES
Los últimos acontecimientos acaecidos en nuestro mercado financiero han
puesto de relieve la fragilidad de las bases sobre las que se funda el sistema público de
protección del inversor: la transparencia administrativa. De un lado, las reclamaciones
acaecidas en torno a la comercialización de participaciones preferentes a inversores no
cualificados han desvelado la resistencia de las entidades de crédito a atender a las
imposiciones sobre información previa en las que se basa la trasparencia y de otro, el
limitado alcance de la supervisión pública de la ingente cantidad de información que se
lanza al mercado. Conviene recordar que la CNMV no garantiza la veracidad de la
información facilitada por las empresas sólo que estas cumplen con los requisitos de la
legislación contable y en el caso de las ampliaciones de capital o las emisiones de
valores, su supervisión sólo alcanza a garantizar que se aporta toda la documentación
exigida y en los términos impuestos por la ley. Por tanto, ni el caso de las operaciones
del mercado primario como en el secundario, la Administración asume más función que
la de recabar la información exigida por el legislador en los términos, plazos y
condiciones impuestos por aquel. Invertir en Bolsa no deja por tanto de ser una
operación de cierto riesgo, que asume el inversor y que sólo en muy contables ocasiones
puede o debe ser trasladado parcialmente a la autoridad reguladora.
11También puede leer
