Investment Outlook 2019 - Un ciclo prolongado - Credit Suisse
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Investment
Outlook 2019
Un ciclo prolongado
Investment Outlook 2019
Un ciclo
prolongado
credit-suisse.com/investmentoutlook 3
Carta del CEO
Desde mi
perspectiva
Tidjane Thiam
CEO Credit Suisse Group AG
Al presentar nuestro Investment Outlook 2019, llega a su fin
un año que resultó ser más agitado de lo que todos esperá
bamos. Los hechos políticos han tenido y seguirán teniendo
un impacto importante en los mercados financieros.
Se está produciendo una reconfiguración de los términos La innovación es otro valor clave en Credit Suisse.
de comercio internacional: los aranceles, un tema que nos Nuestro House View también abarca las cinco Supertrends
habíamos acostumbrado a ignorar, han resurgido ya que «Sociedades enojadas: mundo multipolar», «Infraestructu-
algunos gobiernos introducen aranceles y otras medidas ras: cerrando la brecha», «Tecnología al servicio del hom-
proteccionistas sobre algunos de sus principales socios bre», «Economía plateada», y «Valores de los millenials».
comerciales. También se han formalizado nuevos acuerdos Estas presentan temas atractivos para los inversores a lar-
comerciales regionales. En el último año, a menudo he go plazo (véanse páginas 34 a 37 para más información).
analizado estos sucesos importantes con clientes y otros Este año, quisiera hacer hincapié en las inversiones
grupos de interés. Al hacerlo, no solo me he basado en mi sostenibles, entre las que se incluye una de nuestras
propia experiencia, sino también en el Credit Suisse House Supertrends, pues se trata de un área de creciente interés
View. para nuestros clientes hoy y de gran importancia para
nuestro mundo. En Credit Suisse, asumimos el compromi-
El House View tiene un papel fundamental a la hora de so de trabajar para la sostenibilidad de nuestras inversiones
El House View es una parte
perfilar el asesoramiento que damos a nuestros clientes y la colectivas, las cuales, a nuestro juicio, también son una
forma en que invertimos en su nombre. Nuestros princi- forma inteligente de invertir.
pales responsables de estrategias de inversión analizan las
esencial de la confianza que
tendencias económicas y políticas en el mundo, y compilan Les deseo un próspero 2019.
un amplio espectro de análisis y de información de todo
el banco que luego plasman en una visión uniforme. En Tidjane Thiam
depositan en nosotros y de los
síntesis, el House View es una parte esencial de la con-
fianza que depositan en nosotros y de los resultados que
conseguimos.
resultados que conseguimos.
4 Investment Outlook 2019 credit-suisse.com/investmentoutlook 5
Perspectiva general
Índice 04 Carta del CEO
08 Editorial
10 Análisis de 2018
12 Temas clave en 2019
58 Calendario 2019
14
Economía mundial
34
Especial
38
Mercados financieros
16 Disminuye el estímulo, pero se mantiene el crecimiento 34 Supertrends 40 Posicionamiento para el crecimiento al final del ciclo
20 Qué hace girar el ciclo económico (Spotlight) 35 Inversiones sostenibles 45 Inversión de la curva de rendimientos de EE. UU.:
22 El mundo sigue la trayectoria de endurecimiento monetario de la Fed de EE. UU. e inteligentes ¿hay que preocuparse? (Spotlight)
25 Puede ser prematuro hablar del final de la globalización (Spotlight) 36 Inversiónes de impacto 46 Perspectiva sectorial
26 Prueba de estrés de la economía mundial 50 Estado de situación para las divisas
32 Regiones bajo la lupa 53 El déficit gemelo: ¿auge o pesadilla para el USD? (Spotlight)
54 Temas de inversión para 2019
6 Investment Outlook 2019 credit-suisse.com/investmentoutlook 7
Editorial
Un ciclo prolongado
Michael Strobaek Global Chief Investment Officer
Nannette Hechler-Fayd’herbe Global Head of Investment Strategy & Research
La mayoría de los años presentan una temática dominante
que configura los mercados financieros. En 2017, la temática
predominante fue una economía que transitaba su momento
ideal – sin signos de demasiada aceleración o enfriamiento – y
el regreso de la política como catalizador del mercado. En
2018, hubo un predominio de los temores por los conflictos
comerciales y las tasas de interés. De cara a 2019, creemos
que se pondrá gran énfasis en los factores que puedan
prolongar el ciclo económico.
Nuestro Investment Outlook 2019 ofrece una hoja de ruta Por último, pero no menos importante, la sección especial
para transitar los próximos meses. Para la renta variable, está dedicada a la temática que más nos ha entusiasmado
presentamos una visión general de todos los sectores. en los dos últimos años: nuestras Supertrends a largo
Creemos que el sector tecnológico seguirá siendo un fuerte plazo, cinco temas de inversión que ofrecen posibilidades
catalizador. En cuanto a la renta fija, examinamos el de rentabilidad superior. Más aún, mostramos la educación
fenómeno relativamente extraño de la inversión de la curva como parte de nuestras iniciativas en materia de inversión
de rendimientos estadounidense (situación en la que las sostenible y de impacto, un mercado que ha venido
tasas a corto plazo de EE. UU. son más altas que las tasas ampliándose rápidamente a medida que crece el interés de
a largo plazo). Y analizamos cómo establecer una estrategia los inversores por combinar rentabilidades financieras con
de divisas exitosa que incluya carry, valor y divisas conside- un impacto social y medioambiental.
radas refugios de seguridad.
Les deseamos mucho éxito para el próximo año.
En términos macroeconómicos, varios factores bien podrían
Se pondrá gran énfasis en
prolongar el ciclo económico y explicamos por qué no
prevemos una desaceleración mundial inminente. Los
incrementos de productividad y una inflación moderada
los factores que puedan
serán fundamentales para las respuestas monetarias que
den los bancos centrales y, por ende, los mercados
financieros.
prolongar el ciclo económico.
8 Investment Outlook 2019 credit-suisse.com/investmentoutlook 9
Análisis de 2018 sucesos políticos y de
seguridad mundial
2018: El año en que cambió
elecciones
(presidenciales y legislativas)
industria y
empresas
sistema monetario yt
la dinámica de comercio
bancario
energía
(petróleo)
30 de septiembre
30 de agosto Nuevo acuerdo comercial
09 de enero 27 de abril Las tasas se disparan 13 de septiembre Canadá y EE. UU. anuncian
Rumores de endureci- Esperanza de paz en Argentina Suben las tasas de un nuevo acuerdo comercial
22 de enero 13 de junio
miento monetario en Japón 16 de marzo en Corea El peso se deprecia y, en interés en Turquía que habrá de reemplazar al
Comienzan los conflictos La Fed sube las tasas
El Banco de Japón reduce las Venta masiva de acciones Los líderes de Corea del respuesta, el banco central El banco central de Turquía NAFTA un mes después de
comerciales de interés
compras de bonos a muy del sector tecnológico Norte y del Sur se compro- de Argentina sube las tasas sube la tasa de interés princi- que EE. UU. llegara a un 30 de noviembre
EE. UU. anuncia la aplicación La Fed de EE. UU. sube la
largo plazo; los rendimientos El Nasdaq cae y da comienzo meten a dialogar para sellar de interés a un nuevo máximo pal a 24%, lo que alivia un acuerdo con México. Cumbre del G20 en
de aranceles sobre máquinas tasa de interés de referencia
de los bonos suben en medio a un descenso del 11% un tratado de paz y poner fin de 60%. poco la presión sobre la TRY. Buenos Aires
lavadoras y paneles solares, a corto plazo en un cuarto de
de especulaciones sobre más durante el mes de marzo, a un conflicto que lleva varias La cumbre anual de dos días
una medida que es criticada punto.
medidas de endurecimiento desatado por preocupación décadas. de duración reúne a los líde-
por China y Corea del Sur.
monetario. sobre la privacidad de los res del G20 en Argentina.
datos que afectan a
empresas de redes sociales. 06 de julio 17/18 de octubre
La disputa comercial Reunión del Consejo
se profundiza de la UE
El presidente Trump de EE. La cumbre trimestral de la UE
01 de junio UU. aplica aranceles sobre se centra en la inmigración y
22 de marzo
02 de febrero Cambio en la productos chinos por valor de la seguridad interna, y en el
Las tensiones
Corrección en función de política italiana 34 000 millones USD. China estado de las negociaciones 30 de octubre
comerciales continúan
1240 las expectativas de la Fed El nuevo gobierno populista responde con aranceles sobre por el brexit. Cambio en la política
El presidente Trump de EE.
Pts. Corriente de venta genera italiano logra un alivio apenas bienes estadounidenses. alemana
UU. aplica aranceles sobre
lizada en los mercados de temporal en los mercados La canciller alemana Angela
importaciones procedentes de
renta variable pues los sólidos tras una importante corriente Merkel anuncia su retiro
China por valor de 50 000
datos de salarios de EE. UU. de venta. gradual de la política.
1220 millones USD. Al día sigui 28 de octubre
conducen a una corrección ente, China anuncia la aplica- Elecciones en Brasil
Pts.
en función de las expectativas ción de aranceles sobre El conservador Jair
de tasas de la Reserva importaciones procedentes de Bolsonaro gana la elección
Federal de EE. UU. EE. UU. por valor de USD a presidente en Brasil.
3 000 millones en respuesta
a los aranceles que EE. UU.
anunciara unas semanas
Índice MSCI AC World total return
antes sobre las importaciones
(Rentabilidades locales brutas)
de acero.
02 de agosto
Apple gana la carrera
Apple es la primera empresa
cotizada en bolsa del mundo
06 de diciembre
que alcanza una valuación de
175.ª reunión de la OPEP
mercado de un billón de
La OPEP habrá de debatir la
dólares.
01 de enero estrategia de producción y
Reforma tributaria la cooperación a largo plazo
1140 en EE. UU. con Rusia.
La Ley de Empleo y Recorte 12 de junio 09 de julio 24 de septiembre
Pts.
Tributario (Tax Cuts and Jobs 16 de febrero 08 de mayo Cumbre entre EE. UU. y Turquía en crisis Noticias del Banco Central
Act) de EE. UU., que reduce EE. UU. apunta al acero Crédito para Argentina Corea del Norte La lira turca (TRY) se depre- Europeo (BCE) 06 de noviembre
EE. UU. propone altos aran- El presidente Trump se reúne cia por temor al déficit presu- 01 de agosto Mario Draghi, presidente del
las tasas del impuesto sobre El presidente Macri de Elecciones de medio
1120 celes sobre las importaciones con el líder norcoreano Kim puestario y de cuenta corrien- EE. UU. evalúa más BCE, prevé un aumento
la renta de sociedades, entra Argentina pide un préstamo al término en EE. UU.
Pts. de acero y aluminio de Jong-un en Singapur. te de Turquía en tanto el aranceles para China «relativamente importante» de
en vigencia a comienzos de Fondo Monetario Internacio- Los demócratas recuperaron
naciones de todo el mundo. presidente Erdogan afianza EE. UU. evalúa elevar el nivel la inflación en la zona euro, lo
año, lo que impulsa el opti- nal ya que la economía batalla la mayoría de los escaños en
su control sobre el banco de aranceles propuesto sobre que genera presiones alcistas
mismo y contribuye a que el con una alta tasa de inflación la Cámara de los Represen-
central. importaciones chinas por valor sobre los rendimientos de los
1100 mercado accionario alcance y la devaluación del peso. tantes, mientras que los
de 200 000 millones USD. bonos.
Pts. nuevos máximos. republicanos retuvieron el
control del Senado.
Enero Febrero Marzo Abril Mayo Junio Julio Agosto Septiembre Octubre Noviembre Diciembre
10 Investment Outlook 2019 credit-suisse.com/investmentoutlook 11
Temas clave en 2019
Qué puede La situación óptima
consiste en un USD
prolongar el ciclo bastante estable.
Desde la tecnología hasta la estabilidad del USD y el
reequilibrio de los mercados emergentes, examinamos
seis catalizadores y riesgos clave del mercado en 2019.
Mantener la inflación bajo control Estabilidad del dólar Resiliencia de China Situación política de más Reequilibrio de los mercados Innovaciones en los sectores
La dinámica de crecimiento de las estadounidense La política comercial estadounidense calma en Europa emergentes tecnológicos y de salud
economías avanzadas parece lo Los giros del USD tienden a desesta- está ejerciendo considerable presión Se prevé que la zona euro siga La crisis financiera encontró a los Las acciones tecnológicas han sido el
suficientemente sólida como para bilizar la economía mundial y los sobre China. Más aún, tras la creciendo por encima del potencial mercados emergentes con balances catalizador dominante de los merca-
prolongar el ciclo en 2019 y años pos- mercados financieros. La solidez del reciente renegociación de los en 2019, en parte gracias a unas bastante sólidos. Después de 2008, dos mundiales de renta variable en los
teriores. La pregunta más importante USD, como se observó en el primer acuerdos comerciales con México, condiciones monetarias todavía el financiamiento barato en USD últimos diez años. Desde marzo de
para los mercados es si la inflación se semestre de 2018, puede ejercer Canadá y Corea del Sur, y en medio laxas. Esperamos que las tensiones sedujo a los mercados emergentes, 2009, el sector representado por
mantendrá tan moderada como hasta fuertes presiones sobre las econo- de un descenso de las tensiones políticas se reduzcan en cierta en especial a las empresas, que MSCI World TI ha tenido una rentabili-
ahora. Si la inflación sube considera- mías que necesitan financiamiento en comerciales con Europa, EE. UU. medida. La salida de Gran Bretaña aumentaron considerablemente su dad relativa superior al mercado
blemente más de lo que los mercados dólares a tasas bajas. Una fuerte podría endurecer aún más su de la Unión Europea (UE), prevista endeudamiento en moneda extranjera. general de aproximadamente 200%.
(y nosotros) actualmente esperamos, debilidad del USD ejerce presión posición comercial frente a China. para el 29 de marzo de 2019, no Sin embargo, al aumentar los costos Las redes sociales, las compras en
se considerará que la Reserva Federal sobre los líderes exportadores, como Por lo tanto, la paciencia de China debería hacer mucho daño a ninguna de los préstamos en USD en 2018 línea e incluso los dispositivos portáti-
(Fed) ha quedado rezagada. Los Alemania y Japón. Asimismo, agita el posiblemente se ponga una vez más de las partes, en especial si se debido al endurecimiento de la política les más elaborados han tomado al
rendimientos de los bonos aumenta- espectro de la inflación, pues los a prueba. Si los responsables de las maneja con sensatez. En Alemania monetaria de la Fed, surgieron mundo por asalto. Una pregunta
rían de manera significativa, mientras precios de las materias primas políticas actúan con prudencia, como es improbable que la reconfiguración tensiones y algunas divisas de importante para los inversores es si el
que las acciones y otros activos de tienden a subir considerablemente en en 2018, los riesgos de inestabilidad política provoque inestabilidad, ya mercados emergentes sufrieron crecimiento en este sector continuará
riesgo posiblemente descenderían en respuesta a un USD débil. La probablemente sean acotados y la que la influencia de los partidos graves reveses. Hacia fines de 2018, siendo tan sólido, con el surgimiento
igual magnitud. Salvo por un aumento situación óptima consiste en un USD expansión pueda prolongarse. Una extremistas sigue siendo limitada. había indicios de restablecimiento del de nuevas áreas de interés, como la
improbable de la productividad, el bastante estable. Habida cuenta de política externa, cambiaria o de Por otro lado, pensamos que Italia y equilibrio interno y externo, en parte realidad virtual y la inteligencia
crecimiento salarial será el catalizador que la Fed ya ha avanzado con las crédito agresiva, sin embargo, sería la UE finalmente llegarán a un gracias al apoyo del Fondo Monetario artificial. Un segundo sector clave que
clave de la inflación. medidas de endurecimiento moneta- un factor de desestabilización. acuerdo sobre el déficit presupuesta- Internacional. De continuar ese posiblemente influya en el destino de
rio, y que el Banco Central Europeo y rio nacional y que se reitere la proceso en 2019, los mercados emer- los mercados de renta variable es el
el Banco de Japón habrán de pertenencia de Italia a la zona euro. gentes pueden recuperarse y los de salud, donde los inversores están
equipararse gradualmente, es muy inversores mundiales se beneficiarían. atentos a la evolución de las terapias
posible que el USD se mantenga genéticas y otros tratamientos
estable. innovadores.
12 Investment Outlook 2019 credit-suisse.com/investmentoutlook 13
Economía
mundial
En síntesis
Diferentes trayectorias de crecimiento
El impacto del estímulo fiscal estadounidense previsiblemente alcanzará su punto máximo en el
transcurso de 2019, pero el crecimiento debería de mantenerse por encima de la tendencia gracias a
la fuerte inversión en bienes de capital, la contratación y el crecimiento salarial en el ámbito empresa-
rial. Sin embargo, en China es posible que el crecimiento se desacelere hacia el 6%. Los aranceles
de EE. UU., la débil inversión en manufactura y el crecimiento lento del consumo podrían tener un
efecto restrictivo. En Europa y Japón, la persistencia de una política de relajación monetaria probable-
mente contribuya a mantener la dinámica de crecimiento moderado. Pero en varios mercados
emergentes, todo parece indicar que el crecimiento se mantendrá por debajo de la tendencia ya que
las autoridades económicas se concentran en la inflación y el control del tipo de cambio.
Inflación en movimiento
A pesar del mayor gasto en bienes de capital, cabe esperar más limitaciones de capacidad en la
mayoría de las economías avanzadas. En vista de la disminución del desempleo y de una mayor
escasez de mano de obra, el crecimiento salarial probablemente siga en ascenso. Pese a la recupera-
ción moderada del crecimiento de la productividad, es posible que la inflación subyacente aumente
gradualmente, ya que los precios de las materias primas presentan un riesgo alcista. Los bancos
centrales continuarán respondiendo de diferentes formas, dependiendo de las limitaciones internas y
externas.
Una mirada en los mercados emergentes
¿Qué magnitud tiene el riesgo de nueva inestabilidad económica y financiera? En muchas economías
avanzadas, incluso EE. UU., la trayectoria insostenible de la deuda pública es el principal riesgo a
largo plazo. Sin embargo, salvo la inestabilidad en Italia, una crisis parece poco probable porque los
balances de los hogares y los bancos han mejorado desde 2008, mientras que los balances de las
empresas se han deteriorado muy poco. En China, los altos niveles de deuda posiblemente ralenticen
el crecimiento en lugar de desatar una crisis. Es más probable que las tensiones resurjan en merca-
dos emergentes con condiciones financieras frágiles.
credit-suisse.com/investmentoutlook 15
Economía mundial Disminuye el estímulo, pero se mantiene el crecimiento
Disminuye el estímulo, Sin embargo, la resolución
de los conflictos comer
pero se mantiene el ciales apuntalaría la con
crecimiento fianza empresarial, el gas
to en inversión y el
El impacto del estímulo fiscal estadounidense posiblemente
disminuya, pero el «fácil acceso al dinero», una inversión en crecimiento.
bienes de capital saludable y el continuo crecimiento del
empleo y los salarios deberían de prolongar el ciclo de las
economías avanzadas. El crecimiento en China habrá de des
acelerarse aún más en la medida en que los responsables
económicos opten por estabilidad en lugar de un fuerte estímulo.
Del crecimiento mundial sincronizado de 2017 se pasó a Se reduce el estímulo fiscal
un panorama de crecimiento dispar en 2018. Tras un Nuestro escenario de base para 2019 prevé una desacele-
período de debilidad a principios de año, el crecimiento de ración moderada del crecimiento del PIB mundial respecto
EE. UU. se aceleró considerablemente por los recortes de de 2018, en especial debido a la disminución del estímulo
impuestos sobre la renta personal y de sociedades. En en EE. UU. y al endurecimiento de la política monetaria en
China, el crecimiento del PIB se mantuvo más firme de lo mercados emergentes, salvo China (véase el pronóstico en
esperado a pesar de las medidas que tomó el gobierno la página 31). Si bien algunos aspectos de la reforma
para controlar el crecimiento excesivo del crédito. Cuando tributaria de EE. UU. deberían de continuar mejorando la
la Reserva Federal de EE. UU. (Fed) adoptó una posición liquidez de los hogares y seguir favoreciendo a las empre-
monetaria más restrictiva en el segundo trimestre de 2018, sas, el impacto del estímulo fiscal habrá de disminuir. Para
comenzaron a surgir tensiones en varios mercados emer- otras economías avanzadas, prevemos que la política fiscal
gentes (ME), principalmente en Argentina y Turquía. Para se mantenga, en gran medida, neutral salvo por un
proteger sus divisas de una mayor desaceleración, varios estímulo menor en Japón y, quizás, en Europa. En cambio,
bancos centrales de ME endurecieron su política, lo que muchos gobiernos de mercados emergentes se verán
debilitó considerablemente la dinámica del crecimiento. La previsiblemente obligados a endurecer la política fiscal.
menor demanda externa de parte de ME posiblemente sea
una de las razones de la moderación del crecimiento en la En la mayoría de las economías avanzadas, la política
zona euro en los primeros meses de 2018. monetaria sigue siendo bastante laxa en comparación con
los años previos a la crisis y gran parte de los años poste-
riores a la crisis financiera. Probablemente siga siendo
expansiva en 2019 aun con una mayor normalización, pese
a la cantidad de aumentos de tasas. La política monetaria
de EE. UU. sigue sin ser muy restrictiva (véase el gráfico
en la página 18). Sin embargo, en 2019 debería de
deprimir gradualmente el crecimiento de EE. UU. aunque
su impacto podría una vez más ser mayor en los mercados
emergentes debido a la importancia clave que tiene la
liquidez en USD para muchos de estos mercados.
16 Investment Outlook 2019 credit-suisse.com/investmentoutlook 17
Economía mundial Disminuye el estímulo, pero se mantiene el crecimiento
Las empresas siguen invirtiendo
A menos que los conflictos comerciales en el mundo se El gasto de consu China, en un compás de espera
La sólida posición de activos extranjeros de China y la baja
externos vulnerables, los reveses de 2018 posiblemente
continúen en 2019 ya que la política continúa centrándose
agraven de manera significativa —o que otros factores
provoquen mayor incertidumbre— prevemos que la mo probablemente inflación dan a las autoridades económicas mayor margen
de maniobra que en muchos mercados emergentes. Al
en la estabilización de la moneda. La incertidumbre política
intensificará los riesgos bajistas en algunos países. Mien-
inversión corporativa en bienes de capital continuará
expandiéndose en 2019. La necesidad de adaptar las se mantenga robus mismo tiempo, debido a los altos niveles de deuda de las
empresas estatales y de los gobiernos locales, los respon-
tras tanto, en países como Rusia, un aumento de los
ingresos por exportación de materias primas podría
cadenas de suministro en respuesta a los aranceles podría
activar cierto gasto en inversiones. Debido a la disminución to en la mayoría de sables económicos de ese país posiblemente se abstengan
de volver a aplicar fuertes estímulos al crédito. En cambio,
contrarrestar las presiones de una menor liquidez en USD.
del estímulo del sector público, la inversión de las empresas
es fundamental para prolongar el ciclo. las economías es posible que hagan «tan solo lo suficiente» para impedir
que los aranceles de EE. UU. depriman demasiado el
Riesgos alcistas y bajistas
Desde luego, hay tanto riesgos bajistas como alcistas en
A fines de 2018, el optimismo empresarial se mantenía avanzadas. crecimiento. También es poco probable que opten por una
fuerte depreciación del RMB. Mientras tanto, la contribu-
nuestro escenario de base. Entre los riesgos bajistas, los
problemas de países concretos como la situación fiscal de
sólido, en especial en EE. UU., si bien las limitaciones de ción del gasto de hogares al crecimiento se verá limitada Italia podrían debilitar las perspectivas de crecimiento de
capacidad seguían siendo fuertes y las condiciones de porque la deuda hipotecaria y el servicio de la deuda Europa. Una desaceleración más profunda de lo esperado
financiamiento, favorables. Muchas empresas posiblemente Por último, la teoría de que las empresas que compran (alrededor del 30% de los ingresos de hogares, según en China perjudicaría más a otras economías asiáticas,
amplíen su cuota de mercado en 2019, ya sea mediante acciones propias tienen menos liquidez para invertir en nuestras estimaciones) han crecido notablemente debido al pero también tendrían impacto en Europa. Importantes
inversión en bienes de capital o fusiones y adquisiciones. bienes de capital no resiste un análisis más riguroso, al incremento de los precios de los inmuebles. Si bien las reveses en los mercados financieros (por ej. impulsados por
En general, las empresas de crecimiento tienen balances menos en EE. UU. De hecho, un estudio del universo de tasas de crecimiento de China se mantienen por encima de un aumento previsto de la inflación y los subsiguientes
sólidos y fuertes posiciones de efectivo. Más aún, es empresas del S&P 500 realizado por analistas de Credit la media mundial, su contribución al crecimiento global temores a un endurecimiento más rápido de la política
posible que los altos precios de la energía también sean Suisse demuestra que las dos actividades —las cuales son probablemente se estanque o incluso disminuya tras la monetaria en EE. UU.) podrían socavar la confianza. Sin
favorables debido a la continua importancia de la inversión reflejo de solidez patrimonial— tienen una correlación recuperación de 2017 (ver el gráfico a continuación). embargo, la resolución de los conflictos comerciales
en bienes de capital relacionados con la energía. positiva. Debido a las tasas de empleo más altas y en apuntalaría la confianza empresarial, el gasto en inversión y
ascenso y a la aceleración de los incrementos salariales, Nuestras previsiones de crecimiento en otros mercados el crecimiento. También aportaría nuevos impulsos para
también cabe esperar que el gasto de consumo se manten- emergentes siguen siendo más prudentes, si bien hay prolongar la expansión.
ga robusto en la mayoría de las economías avanzadas. grandes diferencias entre países. En países con saldos
Continúa la política de relajación monetaria en las economías avanzadas La elevada contribución de China al crecimiento posiblemente disminuya
Tasas de bancos centrales menos crecimiento del PIB nominal (en puntos porcentuales*) Crecimiento del PIB real de China (en %) y contribución de China al crecimiento del PIB mundial
(en puntos porcentuales, según medidas de paridad del poder adquisitivo)
20
16 4.0
15
Más 14 3.5
restricción
10
monetaria
12 3.0
5
10 2.5
0
8 2.0
-5
Más
relajación
6 1.5
-10 monetaria
-15 4 1.0
-20 2 0.5
JPN FRA ITA GBR CAN USA AUS GER CHE SWE BRA SAF MEX RUS KOR IND IDN THA CHN TUR 1994 1998 2002 2006 2010 2014 2018
* Cada punto indica un valor trimestral entre el 1T 2005 y 2T 2018 2T 2018 economías avanzadas Último punto de observación 2017 Crecimiento del PIB real de China
Último punto de observación 2T 2018 2018 Estimación de Credit Suisse
2T 2018 economías emergentes Fuente Banco Mundial, Credit Suisse Contribución de China al crecimiento del PIB mundial (eje derecho)
Fuente Banco de la Reserva Federal de St. Louis, Thomson Reuters Datastream, Credit Suisse
18 Investment Outlook 2019 credit-suisse.com/investmentoutlook 19Spotlight Un riesgo clave radica
en que el impacto
Qué hace girar el ciclo positivo de la demanda
económico estadounidense se
Las tendencias de crecimiento a largo plazo y los vaivenes EE. UU., en el asiento del conductor desvanezca y no haya
otra nación que tome
del ciclo económico tienen un impacto considerable en los Si bien la economía estadounidense es relativamente
mercados financieros. El Investment Outlook se centra cerrada en términos de comercio internacional, es un catali-
esencialmente en el último. zador clave del ciclo económico mundial. Esto posiblemente
el relevo.
ocurra porque los responsables de políticas de ese país
Los «shocks» son determinantes de los están más abocados a estabilizar el empleo y el consumo
ciclos de manufactura interno que otros países, y sus decisiones tienen un
Los ciclos económicos responden a las fluctuaciones impacto más fuerte en la economía mundial a través de los
(«shocks») de la demanda y de la oferta agregadas. Los mercados financieros. En todos los períodos, menos en
shocks más comunes de la oferta tienen origen en cambios uno (tras la crisis financiera), EE. UU. ha sido un cataliza-
repentinos en el costo de materias primas ampliamente dor positivo para el ciclo económico mundial (ver gráfico en
utilizadas, en especial el petróleo. Los shocks de demanda la página 21). El impacto de la zona euro ha sido mucho
agregada derivan de cambios en la política monetaria o más débil, salvo por el auge previo a 2008. Desde enton-
fiscal, que estimulan o frenan el gasto privado. Los ces, la región ha sido un importante lastre para el ciclo
excedentes o la escasez de inventarios de manufactura económico mundial. China solo aportó un impulso cíclico en EE. UU. ha sido un factor de estímulo predominante de la demanda agregada mundial
también desencadenan fluctuaciones en el ciclo económico los años siguientes a 2008. De cara al futuro, un riesgo Variaciones del gasto neto en miles de millones de USD (promedios anuales por subperíodos)
al afectar la dinámica de la producción industrial. Nuestros clave radica en que el impacto positivo de la demanda
economistas observan que la producción industrial mundial estadounidense se desvanezca y no haya otra nación que
100 EE. UU.
cae cada 3 a 4 años, un patrón visible en los datos de EE. tome el relevo.
China
UU. y Reino Unido desde el siglo XIX. Si bien tales caídas
80 Zona euro
se correspondieron con recesiones generales hasta
principios de los años ochenta, esto ya no ocurre, proba-
60
blemente porque la influencia del empleo de manufactura
en la economía ha disminuido y la política monetaria 40
contracíclica es hoy más eficaz. Dado que 2015 fue el año
de contracción más reciente, nuestro escenario de riesgo 20
prevé que la próxima etapa de debilidad de la productividad
industrial mundial ocurra a fines de 2019 o en 2020. 0
-20
-40
-60
-80
1998 – 2001 2002 – 2008 2009 – 2013 2014 – 2018
Último punto de observación 2017 Nota La contabilidad del ingreso nacional indica que las variaciones del saldo en cuenta corriente de un país
2018 Estimación del Fondo Monetario representan la suma de las variaciones del gasto de los hogares, las empresas y el gobierno de ese país. Un
Internacional aumento del gasto (reducción del ahorro) aumenta el déficit en cuenta corriente, y viceversa. Este gráfico muestra la
Fuente Fondo Monetario Internacional, variación de la cuenta corriente (donde las cifras positivas indican un deterioro del saldo en cuenta corriente) y
Credit Suisse pueden entonces considerarse una aproximación del impulso de la demanda que un país ofrece al resto del mundo.
20 Investment Outlook 2019 credit-suisse.com/investmentoutlook 21Economía mundial El mundo sigue la trayectoria de endurecimiento monetario de la Fed de EE. UU.
El mundo sigue la trayectoria
La evolución de la inflación en las principales economías, dos laborales continuarán su tendencia hacia el pleno
en especial EE. UU. y la zona euro, será un catalizador empleo, impulsando más aumentos salariales. La bibliogra-
fundamental de los mercados financieros en 2019. Una fía académica sugiere que los incrementos salariales han
de endurecimiento monetario
inflación mayor de lo esperado constituye un riesgo más sido más moderados desde la crisis financiera debido al
grande para los mercados de bonos y de renta variable que mayor poder de compra de las grandes empresas, en
las decepciones limitadas en materia de crecimiento especial en el sector de servicios. Sin embargo, la escasez
de la Fed de EE. UU.
económico. Un ejemplo fue enero de 2018, cuando una de mano de obra en estas áreas parece haber aumentado
inflación salarial más alta de lo esperado en EE. UU. considerablemente también, y la evidencia en el ámbito
desencadenó la corrección más importante que tuvo el empresarial sugiere que los incrementos salariales se están
mercado accionario en el año. acelerando.
Trabajadores con más dinero en el bolsillo Cuidado con los «comodines» de inflación
Según nuestro escenario de base, la inflación subyacente La inflación salarial no se traduce directamente en inflación
Nuestro escenario de base prevé un aumento gradual de la inflación en aumentará moderadamente en EE. UU., la zona euro y en de precios. Otros costos, entre ellos los gastos financieros
las economías avanzadas y una inflación razonablemente estable en los otras economías desarrolladas en 2019 al intensificarse las
limitaciones de capacidad. Hacia fines de 2019, las tasas
por intereses y los costos de insumos (en especial para ma-
terias primas como el petróleo) son catalizadores funda-
mercados emergentes, aunque con dispersión significativa. Esperamos de desempleo en EE. UU. y Europa se aproximarán a mentales de la inflación general. Los fuertes aumentos del
que continúe la política de endurecimiento monetario en el mundo, mínimos de 20 años. Los mercados laborales en Alemania,
Reino Unido, Suiza, Canadá y Australia están cercanos al
petróleo en 2007 y 2008, como así también en 2011,
fueron las principales causas de los aumentos de la
aunque a un ritmo moderado. pleno empleo. Incluso los salarios japoneses están subien- inflación general en esos años. Si se materializa nuestro
do tras más de veinte años de mantener una tendencia escenario de crecimiento mundial, podría subir el precio del
descendente. Dicho esto, la tasa absoluta de incremento petróleo y de otras materias primas cíclicas en 2019.
salarial aún está por debajo de los máximos previos a la También cabe esperar que suban los costos financieros por
crisis, incluso en EE. UU. Sin embargo, a menos que haya intereses. Debido al fuerte crecimiento de la demanda final,
un shock económico inesperado, creemos que los merca- la proporción de costos absorbidos por las utilidades
La inflación en mercados desarrollados ha vuelto a los niveles previos a la crisis
Inflación de precios al consumidor de los diez mercados desarrollados principales* y ocho mercados emergentes
principales** (datos trimestrales, en %); la línea indica el promedio; las sombras indican +/- una desviación estándar
14
12
10
8
6
4
2
0
2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017
Último punto de observación 3T 2018 * Mercados desarrollados: Mercados
Fuente Thomson Reuters Datastream, Australia, Canadá, Francia, Alemania, Italia, Japón, Suecia, Suiza, Reino Unido, Estados Unidos desarrollados
Credit Suisse ** Mercados emergentes: Mercados
Brasil, China, India, Indonesia, México, Rusia, Sudáfrica, Turquía emergentes
22 Investment Outlook 2019 credit-suisse.com/investmentoutlook 23Economía mundial El mundo sigue la trayectoria de endurecimiento monetario de la Fed de EE. UU.
corporativas difícilmente aumente, puesto que esa propor-
ción tiende a subir cuando la demanda es débil. Si bien
prevemos que aumenten los indicadores de productividad
laboral en EE. UU. y otros mercados desarrollados, no
creemos que esto vaya a deprimir notablemente la infla-
quen a estabilizar las divisas, contribuyendo a estabilizar la
inflación en el transcurso de 2019.
Tasas de interés, en aumento
El escenario de base que prevé la continuidad del creci-
Spotlight
ción. En síntesis, ahora que la inflación media en las miento económico y un aumento moderado de la inflación
economías avanzadas ya está próxima a los niveles de sugiere que la política monetaria se endurecerá en la
mitad del ciclo anterior (2004/2005), un nuevo aumento
de la inflación parece probable (ver pronósticos en la
mayoría de las economías avanzadas y en algunas emer-
gentes en 2019. Mientras escribimos este informe, el Puede ser prematuro hablar del final de
página 31). mercado de futuros prevé que la tasa de los fondos
federales se situará apenas debajo del 3% hacia fines de la globalización
Los mercados emergentes transitan un camino 2019. Esto significaría dos aumentos de tasas en 2019,
diferente tras un posible aumento en diciembre de 2018, lo que
En los mercados emergentes, la inflación posiblemente llevaría la tasa real de los fondos federales a alrededor de
tenga una trayectoria distinta de las economías avanzadas. un 1%, en consonancia con nuestro pronóstico. En su Con la escalada de los conflictos comerciales en 2018 2008, pero por razones esencialmente cíclicas: el
Después de 2011, la inflación en mercados emergentes se reunión de septiembre de 2018, el Comité de Operaciones ha surgido el fantasma de una inversión de la tendencia crecimiento del comercio suele caer durante las
apartó de la trayectoria en las economías avanzadas puesto de Mercado Abierto de la Fed eliminó la expresión «expan- de globalización posterior a la Segunda Guerra Mundial. recesiones, aparentemente deteniendo la tendencia a la
que el crecimiento se mantenía robusto en el primer grupo siva» al hacer referencia a su política monetaria. Si bien el Creemos que este temor es exagerado pues la mayoría globalización. Ese mismo impacto tienen también las
y era débil en el segundo a raíz de la crisis en la zona euro. nuevo presidente de la Fed, Jerome Powell, evitó precisar de las empresas y países siguen teniendo gran interés fuertes caídas de precios y demanda de materias
Así pues, la inflación en mercados emergentes disminuyó qué significarían tasas de interés «neutrales», las estimacio- en mantener mercados (más o menos) abiertos. Más primas. El efecto se amplifica porque los precios más
tras la caída de precios del petróleo y el debilitamiento del nes de tasas neutrales según el consenso del mercado aún, creemos que los aranceles introducidos por EE. bajos de las materias primas reducen la demanda de
crecimiento en China. De cara al futuro, la inflación general suelen ser próximas al 3%. Es por ello que muchos UU. en 2018 hasta el momento han sido demasiado bienes de capital relacionados con la minería. Por
en los mercados emergentes podría aumentar, en parte, participantes del mercado probablemente considerarán que limitados como para tener un efecto importante. último, el comercio también tiende a desacelerarse en
debido al encarecimiento de la energía y al debilitamiento la política monetaria estadounidense será casi restrictiva períodos de debilidad del USD, principalmente porque la
general de sus divisas en 2018. Sin embargo, creemos hacia fines de 2019. Por su parte, el Banco Central Aun así, nuestra medida simple de globalización demanda de importaciones de EE. UU. se ve afectada;
que es posible que las autoridades monetarias de la Europeo habrá de poner fin a las compras netas de activos (exportaciones mundiales como porcentaje del PIB en ocasiones anteriores en que EE. UU. impuso
mayoría de los países de mercados emergentes se abo- a fines de 2018 y difícilmente vaya a subir las tasas antes mundial) se ha estancado desde la crisis financiera de aranceles (presidencia de Nixon en 1971, presidencia
del segundo semestre de 2019. Así pues, su política de Bush en 2002) coincidió con períodos de crecimien-
seguirá siendo expansiva. to débil o debilidad del USD.
Importante endurecimiento monetario de los bancos La penetración más moderada del comercio
centrales desde principios de 2018 En 2018, los bancos centrales de mercados emergentes obedece esencialmente a factores cíclicos La globalización difícilmente reanude una fuerte
Cantidad de aumentos de tasas de interés frente a recortes han tenido que hacer frente al endurecimiento de la política Total exportaciones mundiales, como % del PIB mundial tendencia alcista
de tasas de los bancos centrales en el mundo en los seis monetaria estadounidense y a la revalorización del USD. El En consonancia con este análisis, nuestra medida de
meses anteriores (porcentaje neto) escenario de riesgo para ellos consiste en que el USD se globalización ha comenzado a recuperarse con un mejor
revalorice aún más mientras el crecimiento mundial se 35 crecimiento de China después de 2016, y con la
debilita. Esas condiciones dificultarían mucho el panorama recuperación de los precios del petróleo y del USD en
80
para los responsables de políticas. Incluso en el escenario 30 2018. Sin embargo, es improbable que la medida vaya
60 más favorable de un fuerte crecimiento mundial sin una a reanudar su fuerte tendencia alcista de inmediato.
tendencia alcista generalizada del USD, las tasas de los 25 Primero, el crecimiento en China y otros mercados
40 bancos centrales de mercados emergentes tenderán a emergentes muy expuestos al comercio podría ser más
subir más que a bajar debido al aumento de tasas de lento durante más tiempo. Asimismo, las barreras no
20
20 interés en las economías avanzadas. Sin embargo, aún arancelarias que introdujeron muchos países después
prevemos que las tasas de la mayoría de los bancos de la crisis financiera podrían tener efectos negativos
0
centrales del mundo terminen 2019 por debajo de los 15 duraderos en el comercio. Tercero, la red cada vez
-20
máximos del ciclo anterior. Esto es congruente con la idea mayor de tratados bilaterales podría simplemente haber
de que este ciclo no ha sido impulsado por un auge 10 desviado, en lugar de potenciado, el comercio. Por
-40 significativo del crédito, que se caracteriza por un gran último, la globalización de las cadenas de suministro
sobrecalentamiento económico. podría, cuando menos, haberse paralizado temporal-
5
-60 mente ya que los costos salariales aumentaron más
rápido en algunos mercados emergentes hacia los
-80 1964 1970 1976 1982 1988 1994 2000 2006 2012 2018 cuales se externaliza la producción. Al aumentar las
barreras comerciales, el incentivo de trasladar la
2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018
Último punto de observación 2017 Recesiones de producción a países que imponen obstáculos podría
2018 Estimación de Credit Suisse, EE. UU. y avivar aún más esa tendencia.
estimación de la Dirección de Análisis desaceleracón de
Último punto de observación Octubre de 2018 de Política Económica de Países Bajos China (2015/2016)
Fuente Thomson Reuters Datastream, Credit Suisse Fuente Banco Mundial, Credit Suisse
24 Investment Outlook 2019 credit-suisse.com/investmentoutlook 25Economía mundial Prueba de estrés de la economía mundial
Prueba de estrés de la Las empresas han alargado
considerablemente el venci
economía mundial miento de su deuda, de modo
que el aumento de tasas se
trasladará a los costos financie
Las contracciones económicas o las crisis financieras ros mucho más lentamente que
suelen ocurrir cuando una economía tiene desequilibrios en ciclos pasados.
significativos. En comparación con 2007, los desequili
brios de los hogares son mucho menores en EE. UU., pero
los desequilibrios fiscales son mayores. En la zona euro,
han mejorado tanto los saldos externos como los fisca
les. En los mercados emergentes, el panorama es dispar.
Nuestro escenario de base para la economía mundial es de ƏƏ l mercado laboral estadounidense, medido por la
E
moderado optimismo a pesar de algunos riesgos que se brecha de desempleo, parece estar más cercano al
describen anteriormente. Sin embargo, los países clave pleno empleo que en 2007. Sin embargo, las presio-
están expuestos a posibles vulnerabilidades en compara- nes inflacionarias son menores, lo que sugiere una
ción con años anteriores previos a una recesión o a una menor necesidad de aplicar una auténtica política de
crisis. endurecimiento monetario. Esta distinción es importan-
te porque las fases de sobrecalentamiento han tendido
Los hogares estadounidenses tienen a actuar como catalizadores en las recesiones posterio-
finanzas más sólidas res (por ej. en 1991).
El gráfico (ver página 28) ilustra una «telaraña» para un
rango relativamente amplio de indicadores económicos y ƏƏ os hogares estadounidenses tienen finanzas mucho
L
financieros de EE. UU. que permiten una evaluación más sólidas que en 2007. Si bien las tasas más altas de
diferenciada del riesgo. Una comparación entre el período interés impulsarán gradualmente los pagos de servicio de
actual y la situación previa a recesiones anteriores arroja los la deuda, el riesgo para la economía parece estar
siguientes resultados: acotado. Esto también se debe a valuaciones inmobilia-
rias menos exageradas, lo que sugiere que las probabili-
dades de que el mercado de la vivienda provoque una
recesión son mucho más bajas.
ƏƏ n cambio, los balances de las empresas están más
E
expuestos. En la medida en que las tasas de interés
sean bastante bajas y el crecimiento robusto, las
empresas no deberían tener problemas para acceder a
financiamiento. Un aumento más fuerte de las tasas y/o
una desaceleración económica serían más preocupantes.
Pero los diferenciales de los bonos parecen haber
descontado ya el aumento de los riesgos en el sector
empresarial. Más aún, las empresas han alargado
considerablemente el vencimiento de su deuda, de modo
26 Investment Outlook 2019 credit-suisse.com/investmentoutlook 27Economía mundial Prueba de estrés de la economía mundial
que el aumento de tasas se trasladará a los costos En los actuales niveles moderados de tasas resulta bastante La zona euro, entre un alto endeudamiento incertidumbre sobre las relaciones con la UE, podrían surgir
financieros mucho más lentamente que en ciclos fácil financiar la deuda. Sin embargo, un aumento significati- y un bajo crecimiento dudas sobre el financiamiento del desequilibrio externo.
pasados. vo de las tasas de interés podría empeorar las cosas y elevar En la zona euro, las vulnerabilidades fundamentales, es
sensiblemente los costos financieros por intereses como decir la balanza fiscal y externa de los países miembros, ha Mercados emergentes: Los fuertes son más
ƏƏ l desequilibrio externo (o sea, cuenta corriente en
E porcentaje del PIB. Con todo, un incumplimiento absoluto mejorado considerablemente en comparación con 2007 que los frágiles
relación a PIB) es mucho más leve que en los anterio- del gobierno estadounidense es muy improbable debido a la (ver el gráfico debajo). El problema clave de la zona euro es Consideramos que la fragilidad de los mercados emergen-
res períodos previos a una recesión. Pero ha venido función de la Fed como prestamista de último recurso. Pero el alto nivel de deuda pública, en especial en Italia, además tes como grupo es bastante limitada. Aun así, la dependen-
empeorando desde 2013 y se proyecta que ese en una economía que funciona a plena capacidad, una de un bajo crecimiento económico. Además, ahora que el cia del ahorro externo era significativa en países seleccio-
deterioro continúe. política de relajación monetaria de la Fed podría aumentar BCE está desarticulando las compras de activos (o sea, la nados, como Argentina, Turquía y Sudáfrica, y debería
los riesgos de inflación. Al contrario, los aumentos de expansión cuantitativa), las presiones sobre la deuda haber sido vista como señal de alarma. Sin embargo, los
ƏƏ l desequilibrio fiscal es más alto que en anteriores
E impuestos o recortes del gasto podrían contribuir a la pública podrían aumentar. En vista de la magnitud de la desequilibrios externos no son tan serios en otros países
períodos previos a recesiones. Antes de la recesión de dinámica fiscal, pero obstaculizarían el crecimiento. Aun así, deuda italiana (aproximadamente 2,3 billones de euros, o clave como Brasil, México e Indonesia. En comparación
2001, el presupuesto federal tenía un superávit de más consideramos poco probable que el derroche fiscal sea un un 130% del PIB), cualquier indicio de que el gobierno se con la década de 1990, la situación de hecho ha mejorado
del 2,5% del PIB; a mediados de 2007, el déficit era problema importante para los mercados financieros en 2019. está efectivamente apartando de la disciplina fiscal podría ostensiblemente. Países que sufrieron una crisis importante
de tan solo 1% del PIB. Pese a casi 10 años de expan- ser muy desestabilizador más allá de Italia, sobre todo en esa época, en concreto Tailandia y Malasia, han
sión, el déficit es hoy del orden del 4% del PIB y porque el sector bancario italiano aún mantiene gran mejorado mucho sus cuentas corrientes. Pero la disciplina
posiblemente siga deteriorándose debido a los recortes exposición a la deuda pública. fiscal se ha deteriorado, en cierta medida, en la mayoría de
de impuestos de 2018. los países.
Aunque el riesgo fundamental de inestabilidad ha disminui-
ƏƏ a deuda pública ha crecido en aumento y supera el
L do en la zona euro, el panorama del Reino Unido no es tan China reduce el apetito por deuda
100% del PIB (sin incluir obligaciones públicas sin claro. Al igual que EE. UU., Reino Unido también tiene un China se encuentra en una situación fiscal especial: la
financiamiento previsto). déficit gemelo. En su caso, la balanza externa es mucho deuda del gobierno central no es muy alta, pero el endeu-
mayor que el déficit fiscal. Parece improbable que esta damiento de las empresas estatales y de los gobiernos
situación vaya a devenir en una crisis financiera debido a la locales ha aumentado considerablemente desde la crisis
credibilidad del Banco de Inglaterra, pero de continuar la financiera. La deuda de los hogares también es alta en
Las vulnerabilidades de EE. UU. son menores que en 2007 en la mayoría de los casos Los déficits gemelos han mejorado en casi todos los países de la zona euro
Medidas seleccionadas de vulnerabilidad económica y financiera antes de recesiones anteriores y Saldos fiscal y en cuenta corriente (en % del PIB)
en la actualidad (puntuación z*)
Saldo fiscal Saldo en cuenta corriente
Grecia
Corriente Portugal
Brecha de desempleo, inversa**
2007 Italia
2 2001
Francia
Mercado de la vivienda, PE Brecha de inflación*** 1990
Austria
* La puntuación z (o puntuación estándar) Alemania
0 ofrece una medida estandarizada para
comparar indicadores. Mide la desviación Bélgica
de un indicador de su promedio a largo Países Bajos
-1
plazo en cualquier punto de tiempo.
Déficit en cuenta ** La brecha de desempleo es la diferencia Chipre
Diferencial crédito BBB -2 corriente entre la tasa de desempleo actual y su
(como % del PIB) promedio a largo plazo. Irlanda
*** La brecha de inflación es la diferencia España
entre la tasa de inflación actual y la meta
de inflación del 2% fijada por la Reserva Finlandia
Federal de EE. UU.
Deuda corporativa del Déficit del Reino Unido
sector no financiero, presupuesto federal, Suiza
% del PIB % del PIB Último punto de observación
T2 2018
-8 -6 -4 -2 0 2 4 6 -15 -12 -9 -6 -3 0 3 6 9 12 15
Deuda hogares, % del PIB Fuente Haver Analytics, Bloomberg,
Credit Suisse
Último punto de observación 2017
2018 Estimación del Fondo Monetario Internacional
2017 – 2018 2006 – 2007
Fuente Fondo Monetario Internacional, Credit Suisse
28 Investment Outlook 2019 credit-suisse.com/investmentoutlook 29También puede leer
