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Calidad crediticia de las transacciones de RMBS
mexicanas de los organismos gubernamentales se
mantiene estable a pesar de las presiones
provocadas por la pandemia
20 de octubre de 2021
CONTACTO ANALÍTICO PRINCIPAL
Conclusiones principales Antonio Zellek, CFA
Ciudad de México
− S&P Global Ratings espera que las transacciones de RMBS de los organismos 52 (55) 5081 - 4484
gubernamentales mexicanos, Infonavit y Fovissste, se mantengan estables y que soporten antonio.zellek
@spglobal.com
sus niveles de calificación, en caso de que se cumplan ciertas condiciones. También
esperamos que Fovissste continúe dominando el volumen de nuevas emisiones y no CONTACTOS SECUNDARIOS
prevemos transacciones del Infonavit en el futuro cercano. Filix Gómez
Ciudad de México
− Los niveles de cartera vencida aumentaron sobre una base anual a 8.7% en agosto de 2021 52 (55) 5081 - 4490
para Fovissste y 15.8% en julio del mismo año para Infonavit, debido a las mayores tasas de filix.gomez
@spglobal.com
desempleo y los menores ingresos disponibles de los hogares.
− En nuestra opinión, la recuperación del desempeño de las carteras dependerá, en última José Coballasi
Ciudad de México
instancia, del ritmo de recuperación de la economía mexicana. Sin embargo, algunos
52 (55) 5081 -4414
factores podrían detonar acciones de calificación, entre ellos, niveles crecientes de jose.coballasi
morosidad, que el ingreso disponible de los hogares que continúe bajo presión, así como @spglobal.com
altos niveles de inflación.
GERENTE ANALÍTICO:
Leandro C. Albuquerque
Sao Paulo
55 (11) 3039 9729
La calidad crediticia de las transacciones respaldadas por hipotecas residenciales (RMBS por sus
leandro.albuquerque
siglas en inglés) mexicanas originadas por los organismos del gobierno, Instituto del Fondo @spglobal.com
Nacional de la Vivienda para los Trabajadores (Infonavit) y Fondo de la Vivienda del Instituto de
Seguridad y Servicios Sociales de los Trabajadores del Estado (Fovissste ) se ha mantenido
estable en general este año, a pesar del impacto negativo de la pandemia COVID-19 en la tasa de
desempleo, el ingreso disponible de los hogares y, por lo tanto, en el desempeño de los portafolios
que respaldan las transacciones. Infonavit y Fovissste son los emisores más grandes de RMBS en
el mercado de titulización mexicano, tanto por número de transacciones como por monto emitido.
S&P Global Ratings considera que los indicadores de protección crediticia de las transacciones
continuarán respaldando sus calificaciones actuales – conforme las transacciones se continúen
desapalancando o manteniendo sus niveles de aforo objetivo. No esperamos tomar acciones de
calificación negativas en el corto plazo.
www.spratings.com Este reporte no constituye una acción de calificación 20 de octubre de 2021 1Calidad crediticia de las transacciones de RMBS mexicanas de los organismos gubernamentales se mantiene estable a pesar de las presiones provocadas por la pandemia La economía mexicana ha mostrado signos de recuperación. Recientemente revisamos al alza nuestras proyecciones de crecimiento del producto interno bruto (PIB) para 2021 a 6.2% desde 5.8%, luego de que la economía creció por arriba de lo esperado en el segundo trimestre, como resultado de una recuperación continua en el consumo a medida que las medidas de confinamiento se han ido relajando en el país (vea, “Economic Outlook Emerging Markets Q4 2021: Vaccination Progress And Policy Decisions Remain Key To Growth” publicado en inglés el 27 de septiembre de 2021). Además, los niveles de empleo también están regresando a los niveles observados en los meses previos a la pandemia. De acuerdo con información del Instituto Mexicano del Seguro Social (IMSS), el número de empleos en el sector privado formal aumentó a 20.4 millones en agosto de 2021, un crecimiento de aproximadamente 3.3% en comparación con diciembre de 2020, lo cual está en línea con lo que se registró en diciembre de 2019. Opinamos que la recuperación del desempeño de las carteras dependerá en última instancia del ritmo al que mejora de la economía mexicana. Además, ciertos factores podrían llevarnos a tomar acciones de calificación sobre estas emisiones. Estos incluyen los crecientes niveles de morosidad de las transacciones, nuestra expectativa de que el ingreso disponible de los hogares permanecerá bajo presión hasta fines de 2022, aunado a niveles de inflación relativamente altos esperados para este año. Además, nuestro análisis muestra que el ritmo significativo de transacciones de RMBS amortizándose durante los últimos dos años podría resultar en que muchas de ellas se amorticen en promedio 12 años antes de sus fechas de vencimiento legal, exponiendo a los inversionistas al riesgo de prepago. www.spratings.com Este reporte no constituye una acción de calificación 20 de octubre de 2021 2
Calidad crediticia de las transacciones de RMBS mexicanas de los organismos gubernamentales se mantiene estable a pesar de las presiones provocadas por la pandemia www.spratings.com Este reporte no constituye una acción de calificación 20 de octubre de 2021 3
Calidad crediticia de las transacciones de RMBS mexicanas de los organismos gubernamentales se mantiene estable a pesar de las presiones
provocadas por la pandemia
Indicadores sólidos de protección crediticia contrarrestan el
deterioro en el desempeño
Las transacciones de RMBS de los organismos gubernamentales mexicanas en general continúan
teniendo sólidos niveles de protección crediticia a pesar del aumento observado en la cartera
vencida debido a la pandemia y el aumento en la proporción de créditos titulizados con mayores
riesgos crediticios. La cartera vencida, medida como morosidad mayor a 90 días como porcentaje
del saldo inicial de las carteras, aumentó a una tasa anual para las transacciones de Infonavit y
Fovissste. De acuerdo con los reportes de los administradores la morosidad del Infonavit aumentó
a 15.8% en julio de 2021 desde 13.4% un año antes, mientras que la de Fovissste aumentó a 8.7%
en agosto de 2021 desde 7.5% (vea la Gráfica 1).
Gráfica 1
Cartera vencida del Infonavit y Fovissste (i)
18.0%
16.0%
14.0%
12.0%
10.0%
8.0% Fovissste
6.0% Infonavit
4.0%
2.0%
0.0%
(i) Morosidad mayor a 90 días como porcentaje del saldo inicial de las carteras.
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La proporción de créditos titulizados que no se benefician de la deducción de la nómina también
aumentó sobre una base anual. Según información de los administradores maestros, a agosto de
2021, la proporción de los créditos en régimen especial de pagos (REA) y en prórroga o extensión
de pagos (EXT) aumentó a 11% para Fovissste y a 31% para Infonavit. Opinamos que los
incumplimientos relativamente más bajos en las carteras de Fovissste reflejan parcialmente una
mayor estabilidad laboral dentro del sector público en comparación con el sector privado.
Además, consideramos que los créditos REA y EXT tienen niveles de riesgo de incumplimiento más
altos que los cobrados a través de la deducción de nómina.
Pese a lo anterior, las transacciones continúan teniendo sólidos niveles de protección crediticia.
Los niveles de sobrecolateralización (calculados como 1 menos el pasivo dividido por el activo
vigente) para las transacciones de Fovissste han mejorado debido a sus cascadas de pago full-
turbo a través de las cuales todos los ingresos después de cubrir los gastos e intereses se
destinan para amortizar el saldo insoluto de los certificados bursátiles. En cuanto al Infonavit,
siete de las 10 transacciones que calificamos incluyen una estructura de amortización prorrata,
que generalmente mantiene los niveles de aforo objetivo a lo largo de la vida de las transacciones,
www.spratings.com Este reporte no constituye una acción de calificación 20 de octubre de 2021 4Calidad crediticia de las transacciones de RMBS mexicanas de los organismos gubernamentales se mantiene estable a pesar de las presiones provocadas por la pandemia mientras que las tres transacciones restantes tienen una estructura de amortización full-turbo. A julio de 2021, los niveles de protección crediticia para las transacciones de Fovissste se ubicaron en el rango de 21.5% a 83.7%, con un promedio de 53.1%; y en cuanto al Infonavit, los indicadores de aforo se ubicaron entre 23.2% y 66.3%, con un promedio de 34.6%. La calidad crediticia de estas transacciones se ha mantenido estable a pesar del deterioro en el desempeño observado de sus carteras. Recientemente confirmamos nuestras calificaciones de 'mxAAA (sf)' de nueve clases preferentes emitidas por Fovissste (vea "S&P Global Ratings confirma calificaciones de nueve transacciones de RMBS de Fovissste", publicado el 20 de julio de 2021). También confirmamos nuestras calificaciones de 'mxAAA (sf)' de 10 clases preferentes y nuestras calificaciones de 'mxAA + (sf)' de 13 clases subordinadas de 10 transacciones del Infonavit (vea "S&P Global Ratings confirmó calificaciones de 10 transacciones de RMBS del Infonavit," publicado el 13 de septiembre de 2021). Estas acciones de calificación reflejaron principalmente nuestra opinión de que los niveles de protección crediticia disponibles eran suficientes para soportar nuestros escenarios de estrés actualizados a pesar del desempeño más débil. No esperamos bajas de calificación generalizadas como resultado. Esperamos que las transacciones de Fovissste continúen aumentando sus niveles de sobrecolateralización, lo que podría permitirles soportar mayores niveles de pérdidas debido a sus esquemas de amortización full-turbo. Sin embargo, algunos desafíos se podrían presentar para el Infonavit. Las calificaciones de las transacciones del Infonavit que tienen estructuras de amortización prorrata podrían verse presionadas si la cartera vencida continúa aumentando más allá de nuestras expectativas, lo que afectaría los indicadores de protección crediticia de las transacciones. Sin embargo, los eventos de amortización anticipada relacionados con el desempeño de las transacciones podrían mitigar este riesgo. Si se activan dichos eventos, la cascada de pagos se modificaría a secuencial y los intereses de las clases subordinadas se capitalizarían, lo que podría desapalancar rápidamente las transacciones. Continuaremos monitoreando el desempeño de las carteras titulizadas y tomaremos las acciones de calificación que consideremos apropiadas. Una vista cercana a nuestros supuestos de pérdida crediticia Analizamos las características de la cartera a nivel de crédito por crédito para determinar nuestros supuestos de frecuencia de incumplimiento, severidad de la pérdida y los niveles de cobertura crediticia requeridos. A junio de 2021, las carteras que respaldan las transacciones de Fovissste que calificamos comprendían 122,642 créditos hipotecarios titulizados con un saldo insoluto de $53,647 millones de pesos mexicanos (MXN), mientras que las transacciones del Infonavit comprendían aproximadamente 93,397 créditos con un saldo insoluto de MXN26,166 millones. La siguiente infografía muestra las características crediticias de las carteras titulizadas. www.spratings.com Este reporte no constituye una acción de calificación 20 de octubre de 2021 5
Calidad crediticia de las transacciones de RMBS mexicanas de los organismos gubernamentales se mantiene estable a pesar de las presiones provocadas por la pandemia Nuestros supuestos de pérdidas crediticias fueron generalmente más bajos para las transacciones de Fovissste que para las de Infonavit. Esto se debe principalmente a la menor proporción de créditos en la cartera vencida y morosos, así como a la mayor proporción de créditos que se benefician del descuento sobre nómina. Nuestros niveles de cobertura crediticia requeridos para los niveles de calificación actuales estaban en el rango de entre 15.3% y 32.5%, con un promedio de 25.1% para Fovissste; y en el rango de entre 19.8% y 43.9%, con un promedio de 31.0%, para el Infonavit. Estos niveles se comparan favorablemente con la protección crediticia actual disponible para las transacciones que les permite soportar nuestros escenarios de estrés consistentes con sus calificaciones actuales. Nuestros supuestos de frecuencia de incumplimiento reflejan principalmente los niveles relativamente altos de los índices originales de préstamo a valor de la propiedad (LTV por sus siglas en inglés) y los niveles actuales de morosidad de las carteras, los niveles de incumplimiento y los índices de deuda a ingresos. Estos factores fueron contrarrestados por la antigüedad relativamente alta de los créditos y la proporción de créditos que todavía tienen deducciones sobre nómina. No identificamos concentraciones significativas geográficas o por empleador en las carteras. www.spratings.com Este reporte no constituye una acción de calificación 20 de octubre de 2021 6
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Esperamos que el volumen de emisión y la demanda
permanezcan estables, pero la amortización podría reducir el
número de transacciones vigentes
En los últimos años, Fovissste ha tomado la delantera en términos de volumen de nuevas
emisiones, con una o dos transacciones por un total de entre MXN12,000 millones y MXN14,000
millones cada año. Por su parte, Infonavit dejó de titulizar su cartera desde 2015, principalmente,
debido a los altos niveles de liquidez disponibles para el instituto (vea la Gráfica 2). Si bien no
esperamos que Infonavit regrese pronto al mercado, prevemos que Fovissste mantenga su ritmo
de emisión durante los próximos dos años, de acuerdo con su plan 2020-2024. También hemos
visto algunos participantes nuevos en el mercado, como Fideicomiso Irrevocable F/2061 (FHipo),
un fideicomiso de infraestructura y bienes raíces (FIBRA) que comenzó a titulizar su participación
en créditos originados por el Infonavit durante los últimos dos años.
Gráfica 2
Volumen de nuevas emisiones de RMBS de Infonavit y Fovissste
35,000.00
30,000.00
25,000.00
Millones de MXN
20,000.00
Infonavit
15,000.00 Fovissste
10,000.00
5,000.00
-
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021(i)
(i) Información al cierre de agosto. RMBS - transacciones respaldadas por hipotecas residenciales.
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También, durante los últimos dos años hemos observado un aumento considerable en el número
de transacciones que se han amortizado debido a su cascada de pagos full-turbo y al margen
financiero excedente. Si las transacciones Infonavit y Fovissste que calificamos mantienen su
ritmo de amortización actual, estimamos que podrían amortizarse por completo 12 años en
promedio antes de sus fechas de vencimiento legal; es decir, en 2031 para Fovissste y en 2026
para Infonavit. Esto podría exponer a los inversionistas al riesgo de prepago, lo que podría
llevarlos a reasignar sus recursos a otras clases de activos. Además, la información de
desempeño disponible se reducirá en la medida en la que haya menos transacciones vigentes en
el mercado, lo que afectaría negativamente el proceso de toma de decisiones de los
inversionistas.
Además, podríamos ver más titulizaciones de créditos denominados en pesos mexicanos de
Infonavit y Fovissste en la medida en la que estos créditos alcancen un nivel de madurez
www.spratings.com Este reporte no constituye una acción de calificación 20 de octubre de 2021 7Calidad crediticia de las transacciones de RMBS mexicanas de los organismos gubernamentales se mantiene estable a pesar de las presiones provocadas por la pandemia suficiente. Históricamente, los créditos denominados en pesos mexicanos han tenido un mejor desempeño que los que se ajustan con base a la inflación o el salario mínimo, lo que generalmente resulta en supuestos de pérdida y niveles de cobertura crediticia requerida más bajos. Desde una perspectiva de calce de activos y pasivos, el uso de la titulización podría ser beneficioso para los originadores cuya principal fuente de financiamiento son depósitos a corto plazo para los créditos a largo plazo que financian. También podría presentarse la necesidad de financiar las hipotecas vigentes que han regresado a los balances de Infonavit y Fovissste porque los certificados bursátiles en los que se utilizaron esas hipotecas como colateral han sido amortizados en su totalidad. Desde la perspectiva de los inversionistas, también opinamos que la demanda de instrumentos como los RMBS de agencias gubernamentales continuará, impulsada principalmente por inversionistas como las administradoras de fondos para el retiro (AFORES) que necesitan asignar sus inversiones en activos de largo plazo mientras buscan rendimientos atractivos. Finalmente, en nuestra opinión, la utilización del mercado mexicano de RMBS está muy por debajo de su potencial, solo al comparar el monto de los créditos titulizados y los créditos en los balances de estos organismos gubernamentales y otros participantes como la banca comercial. Además, un mejor uso del mercado de titulizaciones podría ayudar a reducir el déficit de vivienda en el país al proporcionar a los originadores de hipotecas fuentes atractivas de financiamiento y, al mismo tiempo, ampliar el rango de clases de activos disponibles para los inversionistas. www.spratings.com Este reporte no constituye una acción de calificación 20 de octubre de 2021 8
Calidad crediticia de las transacciones de RMBS mexicanas de los organismos gubernamentales se mantiene estable a pesar de las presiones
provocadas por la pandemia
Tabla 1
Transacciones de RMBS de agencias gubernamentales mexicanas calificadas por S&P Global Ratings
Fovissste - Bursatilizaciones de Hipotecas Residenciales
Calificación Fecha de vencimiento Saldo insoluto (millones
Clase Tipo
actual legal de. UDIs)(i)
TFOVIS 12-4U Preferente mxAAA (sf) 27 de septiembre de 2042 134.48
TFOVICB 13U Preferente mxAAA (sf) 27 de marzo de 2043 323.39
TFOVIS 13-2U Preferente mxAAA (sf) 27 de julio de 2043 113.58
TFOVICB 13-3U Preferente mxAAA (sf) 27 de noviembre de 2043 247.15
TFOVIS 14-2U Preferente mxAAA (sf) 27 de marzo de 2044 435.08
TFOVIS 14-3U Preferente mxAAA (sf) 27 de septiembre de 2044 356.98
TFOVICB 15U Preferente mxAAA (sf) 27 de enero de 2045 1,013.62
TFOVICB 15-2U Preferente mxAAA (sf) 26 de mayo de 2045 651.65
Infonavit - Bursatilizaciones de Hipotecas Residenciales
CEDEVIS 08-6U Preferente mxAAA (sf) 20 de agosto de 2030 61.23
Constancia Preferente Subordinada mxAA+ (sf) 20 de agosto de 2030 49.04
CEDEVIS 11U Preferente mxAAA (sf) 22 de marzo de 2039 76.05
Constancia Preferente Subordinada mxAA+ (sf) 22 de marzo de 2039 83.15
CEDEVIS 11-2U Preferente mxAAA (sf) 24 de junio de 2039 67.09
Constancia Preferente Subordinada mxAA+ (sf) 24 de junio de 2039 86.76
CEDEVIS 12U Preferente mxAAA (sf) 20 de febrero de 2040 259.08
Constancia Preferente Subordinada mxAA+ (sf) 20 de febrero de 2040 36.54
Infonavit Total - Bursatilizaciones de Hipotecas Residenciales
CDVITOT 11U Preferente mxAAA (sf) 20 de julio de 2039 80.62
CDVITOT 11-2U Subordinada mxAA+ (sf) 20 de julio de 2039 5.11
Constancia Preferente Subordinada mxAA+ (sf 20 de julio de 2039 4.26
CDVITOT 11-3U Preferente mxAAA (sf) 20 de diciembre de 2039 35.26
Constancia Preferente Subordinada mxAA+ (sf) 20 de diciembre de 2039 5.50
CDVITOT 12U Preferente mxAAA (sf) 20 de marzo de 2040 8.26
Constancia Preferente Subordinada mxAA+ (sf) 20 de marzo de 2040 17.95
CDVITOT 12-2U Preferente mxAAA (sf) 20 de junio de 2040 85.64
Constancia Preferente Subordinada mxAA+ (sf) 20 de junio de 2040 10.44
CDVITOT 13U Preferente mxAAA (sf) 21 de octubre de 2041 236.20
CDVITOT 13-2U Subordinada mxAA+ (sf) 21 de octubre de 2041 13.63
Constancia Preferente Subordinada mxAA+ (sf 21 de octubre de 2041 13.83
CDVITOT 15U Preferente mxAAA (sf) 21 de septiembre de 2043 204.21
CDVITOT 15-2U Subordinada mxAA+ (sf) 21 de septiembre de 2043 13.68
Constancia Preferente Subordinada mxAA+ (sf 21 de septiembre de 2043 9.35
(i)Saldo insoluto a septiembre de 2021. UDIs – Unidades de Inversión; al 30 de septiembre 1 UDI = MXN6.922358 .
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